האם חברות דרוג האשראי בדרך למהפכה חברתית?

מאת: עו"ד עפר פיירשטיין

מי אלה אותן סוכנויות דירוג אשראי שמשפיעות כל כך על חיינו? איך הן פועלות ,מי מממן אותן ומדוע מדינות אירופאיות עם חוב קטן בהרבה מחובה של ארה"ב קיבלו דירוג אשראי נמוך ממנה? בשנים האחרונות הביקורת על הסוכנויות הגיעה לשיא ומכאן גם היוזמה להחליפן והפעם גם עם טוויסט חברתי.

סוכנויות דירוג אשראי נועדו לספק למשקיעים ברחבי העולם ניתוח של סיכונים הקשורים בניירות ערך ואגרות חוב של מדינות, חברות מסחריות וגופים נוספים (כגון אג"ח של עיריות) על מנת להקל על המשקיעים להעריך את הסיכון שבהשקעה בהם. הדירוג מאופיין בדרך כלל באותיות, כאשר דירוג של AAA מצביע על הדירוג הגבוה ביותר ודירוג נמוך יותר יתבטא באותיות אחרות באלף-בית ובצירוף של מספר אותיות כמו BB.

השוק הבינלאומי נשלט על ידי שלוש סוכנויות שבסיסן בארה"ב המחזיקות בכ – 95% מהשוק ומהוות אוליגופול - סטנדרד אנד פורס, מודי'ס ופיץ' (Standard & Poor’s, Moody’s and Fitch) .

שלוש הסוכנויות הוקמו לפני כמאה שנים (סטנדרד אנד פורס הוותיקה ביותר נוסדה ב 1860) והן ביססו את מעמדן בשנת 1975 אז נבחרו על ידי U.S Securities and Exchange commission להיות סוכנויות דירוג שהממשל מכיר בדירוג שהן עורכות. הן הקובעות את ההון המינימאלי הנדרש לחברות מסחריות לצורך הנפקת אג"ח בהתאם לסיכון הגלום בהן. בתחילה נבחרו 7 סוכנויות דירוג, אך לאחר מיזוגים עם סוכנויות אחרות הן חיזקו את מעמדן ולאורך עשרות שנים המשקיעים נעזרים בדירוגים "ששלוש הגדולות" קובעות לניירות הערך.

במהלך השנים סוכנויות דירוג האשראי כשלו פעמים רבות בהערכת הסיכונים שבמתן אשראי או רכישת ניירות ערך. הכישלון המהדהד ביותר היה הדירוג של ניירות הערך המגובים במשכנתאות ללווים עם יכולת החזר נמוכה (סאב פריים) בדירוג הגבוה ביותר AAA, דירוג שעודד משקיעים מכל העולם לקנות אג"ח זה עד להתפוצצות בועת הסאב פריים ב 2007-2008, שגררה הפסדים של מיליארדי דולרים למשקיעים ולפשיטות רגל של בנקים. הוועדה שקמה בארה"ב לחקור את נסיבות המשבר מצאה ששלוש סוכנויות דירוג האשראי היו שחקניות מפתח ביצירת ניירות הערך המגובים במשכנתאות סאב פריים.

על אף הכוח הרב שבידי שלוש הסוכנויות לדרוג אשראי והשפעתן הרבה על אפשרות גיוס ההון של מדינות וחברות מסחריות, הבסיס לדירוג שהן נותנות אינו גלוי לציבור ולא ידוע מהם המשתנים הנלקחים בחשבון לצורך עריכת הדירוג.
לאחר משבר הסאב פריים נחקק בארה"ב ביולי 2010 חוק בשם

"Dodd–Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act",  שנועד לתת כלים לרגולטורים בארה"ב לפקח טוב יותר על סוכנויות דירוג האשראי, אם כי הכוח של סוכנויות דירוג האשראי נותר בעינו.

לקביעת דירוג האשראי ע"י הסוכנויות השפעה ישירה על מיליוני אנשים. כאשר סוכנות דירוג אשראי מורידה את הדירוג למדינה מסוימת, אוטומטית עולה גובה הריבית שתשלם אותה מדינה כאשר היא תגייס הון בצורה של אג"ח ממשלתי. כתוצאה מכך נטל החוב של המדינה יגדל וכדי להחזירו היא תיאלץ להעלות מיסים לאזרחיה, או לצמצם את השירותים שהיא מעניקה להם כגון בריאות, חינוך וכו'.

ישנו ניגוד עניינים מובנה בדרך הפעולה של סוכנויות דירוג האשראי - מאחר והגופים המבקשים לגייס הון זקוקים לשם כך להוכיח את יכולת ההחזר שלהם, הם נאלצים לפנות לקבלת דירוג מסוכנויות דירוג האשראי והם אלו שמשלמים עבור הדירוג. כאשר גוף ביקורת מקבל תשלום מהגוף המבוקר קיים חשש לניגוד אינטרסים ולביקורת אוהדת, שכן הסוכנות מעוניינת להמשיך לעבוד עם אותו גוף בעתיד ולקבל ממנו תשלומים נוספים. לדוגמא- חברת הדירוג מודיס דירגה אלפי ניירות ערך מגובי משכנתאות בדירוג AAA, על אף שהתברר עם פרוץ משבר הסאב פריים שלא היה בסיס לדירוג כה גבוה. בחקירות שנערכו ע"י הוועדה הודה אחד הבכירים במודיס כי בנק להשקעות ששיווק את ניירות אלו לחץ עליו לתת להם דירוג גבוה, שאם לא כן הוא יעביר את הפעילות לאחת משתי הסוכנויות האחרות.
חשש נוסף להטיית תוצאות הדירוג לטובת החברות המזמינות הוא שהאנליסטים העובדים בסוכנויות דירוג האשראי נושאים עיניהם למשרות בכירות ורווחיות בגופים המסחריים שעבורם נעשה הדירוג וקיים מעבר של אנליסטים מהסוכנויות אל הבנקים להשקעות.

כאשר סוכנות דירוג אשראי מורידה דירוג למדינה או חברה מסחרית, עצם הורדת הדירוג יוצרת נבואה שמגשימה את עצמה. זו עלולה להוביל את המדינה או החברה המסחרית לפשיטת רגל, שכן הנושים של הגוף שהוכרז על ידי סוכנות הדירוג כמתקשה להחזיר את חובותיו יבקשו לקבל את כספם באופן מיידי ויסגרו את קווי האשראי לאותו גוף. זו אחת הטענות שנשמעו באירופה לאחר שחברות דירוג האשראי הורידו בשנת 2010 את דירוג האשראי של יוון, פורטוגל ואירלנד.
כאשר סוכנויות דירוג האשראי מדרגות את יכולת החזר של מדינה, ובפרט את הדירוג של ארה"ב, קיים ניגוד עניינים ברור מאחר וסוכנויות הדירוג מושפעות מהרגולציה באותה מדינה. סוכנויות הדירוג מעוניינות בהפחתת ההתערבות בפעילותן והדבר פוגע באובייקטיביות הדירוג. חשש כזה לפגיעה באובייקטיביות עלה כאשר סוכנויות הדירוג הורידו באביב 2010 את הדירוג של יוון, פורטוגל ואירלנד לדירוג נמוך אבל השאירו את הדירוג של ארה"ב בדירוג הגבוה ביותר, AAA, על אף החוב העצום של ארה"ב המהווה נטל כבד על כלכלת המדינה.
באוגוסט 2011 סוכנות סטנדרד אנד פורס הורידה את הדירוג של ארה"ב ל AA+, בעוד שתי הסוכנויות האחרות השאירו את הדירוג המקסימאלי. הורדת הדירוג לא עברה בשתיקה על ידי הממשל האמריקאי, שר האוצר האמריקאי טימותי גייטנר קרא למהלך "שיפוט נוראי" והנשיא אובמה, בנאומו לאומה, ניסה לגמד את המהלך תוך ציטוט מדברי וורן באפט על האמון שיש לו בכלכלה האמריקאית.

הדירוג הנמוך שקבעו שלושת סוכנויות הדירוג האמריקאיות למדינות באירופה עורר עליהן ביקורת קשה ויצאה קריאה להקמתה של סוכנות דירוג אירופאית, אך סוכנות שכזו לא קמה עד היום. יוזמה מעניינת שעלתה מהביקורת באירופה על הדירוג הנמוך והטענה כי הדבר העצים את המשבר הכלכלי של המדינות שדירוגן הורד, היא של שלוחה של קרן גרמנית הפועלת בארה"ב בשם Bertelsmann Foundation. אנט היוזר, דירקטורית בקרן, מקדמת משנת 2011 מתווה להקמת סוכנות דירוג חדשה בשם  INCRA - International Non-profit Credit Rating Agency 

אנט היוזר -תחולל מהפכה בתחום דרוג האשראי בעולם?

החידוש ביוזמה הוא שהסוכנות החדשה תפעל ללא כוונת רווח, היא לא תקבל תשלום מהגופים המדורגים ותוצאות הדירוג יפורסמו לציבור הרחב ללא תשלום, לרבות אופן הדירוג והנתונים המשמשים לצורך הדירוג.
ההון הנדרש לפעילותה של הסוכנות החדשה יגיע מתרומות של ארגונים לא ממשלתיים וממשלות באירופה. הקרן הגרמנית מנסה לרתום את ה G-20, פורום שרי אוצר ובנקים מרכזיים של עשרים מדינות שכלכלתן מהווה 80% מהסחר העולמי, על מנת שיתרמו לתקציב סוכנות הדירוג החדשה לאחר שפורום זה הביע דאגתו לגבי שיטת דירוג האשראי הקיימת, אך ללא הצלחה עד כה.

חידוש נוסף בפעילותה של INCRA הוא שבמסגרת שיקולי הדירוג ישוקללו נתונים שאינם רק מאקרו כלכליים אלא גם חברתיים, כגון: מערכת החינוך של המדינה המדורגת, המצב הסוציו-אקונומי, היציבות הפוליטית, מעמד שלטון החוק ועוד. על מנת להרחיב את מגוון הדעות בסוכנות החדשה היא תורכב מאנליסטים מרחבי העולם וזאת כדי לנטרל השפעה של מדינה מסוימת על הדירוג של מדינות אחרות. היוזמה להקמת הסוכנות החדשה היא רק בתחילת דרכה, וכמו שאומרת אנט היוזר- הפרויקט הזה הוא מרתון ולא ספרינט.